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利率平价学说的核心内容

在两国利率存在差异的情况下，由于国际间的套利性资金流动，资金将从利率低的市场流向利率高的市场以牟取利润。但是，套利者在比较金融资产的收益率时，不仅要考虑两种资产的利率所带来的收益，还要考虑因汇率变动而产生的成本。因此，套利者往往将套利与掉期业务结合，以避免汇率风险。大量的套利活动和掉期交易，使得低利率货币的现汇汇率下降和期汇汇率上升，高利率货币的现汇汇率上升和期汇汇率下降。直到两种资产的收益率相等，抵补套利活动才会停止，此时远期汇率差价正好等于两种货币的利差。由此推论，期汇汇率与现汇汇率的差额是由两国间的利率差所决定的，利率高的货币在期汇市场上贴水，利率低的货币在期汇市场上升水。

（二）利率平价学说的数学表达式

假设本国的利率水平为i，同期外国的利率水平为i*，即期汇率为S　（直接标价法），远期汇率为F。若投资者用1单位本国货币在国内投资，到期的收益是（1＋i）；若选择在国外投资，则必须先将1单位本币兑换为1／S的外币，再进行投资，到期的收益是（1＋i*）／S。按照约定的远期汇率F兑换，则可以收回本币（1＋i*）F／S。比较在两国的投资收益，投资者可以确定投资方向。若1＋i＞（1＋i*）F／S，资本将从国外转移至国内，于是本币的即期汇率上升而远期汇率下降，外币汇率变化的方向相反。若1＋i＜（1＋i*）F／S，资本将从国内转移至国外，于是外币的即期汇率上升而远期汇率下降，本币汇率变化的方向相反。套利性资金流动，最终使在两国的投资收益趋于相等。上述原理可用数学语言表达如下：

1＋i＝（1＋i*）F／S（2�6）

或者FS=1＋i1＋i*（2�7）

式（2�7）两边同时减去1，可得：

F…SS=i…i*1＋i*　（2�8）

式（2�8）还可以写成：

F…SS＋F…SSi*=i…i*（2�9）

由于是F…SS=i*两个百分比的乘积，通常数值很小，可以忽略不计。所以：

F…SS=i…i*（2�10）

式（2�10）就是利率平价方程式。它表明：如果国内利率高于国外利率，远期外汇必然升水；如果国外利率高于国内利率，远期外汇必然贴水。并且，升（贴）水率大致等于两国的利率差。

二、利率平价学说简评

（一）利率平价学说的理论价值

利率平价学说是西方汇率决定理论的重要组成部分，其产生是汇率理论上的大发展和大创新，其理论贡献主要表现在以下几个方面：①夯实远期汇率决定理论的基础。以往的汇率决定理论主要研究即期汇率的决定问题，而利率平价学说将远期汇率的决定及其波动的一般规律作为重点，完善了远期汇率理论体系。②解析了汇率和利率的互动机制。利率平价学说看到了汇率和利率这两种金融资产价格的内在联系，并从利率变动和相应的资本流动中发现了远期汇率变动的规律，找到了便于预测汇率（特别是远期汇率）的关键因子，不仅填补了以往汇率理论的空白，而且在实践上也具有重要的应用价值。③为各国货币管理部门运用货币工具调节和干预汇率提供了重要的理论依据。以往的汇率理论较多地从实物部门着眼，而利率平价学说所关注的重心是货币部门，故其为各国调节和干预汇率提供了重要的依据，各国货币管理部门往往通过适当地调节国内的利率水平来稳定外汇市场上的汇率。

（二）利率平价学说的不足

利率平价学说的不足主要表现在以下若干方面：①利率平价学说没有考虑外汇交易的成本。在实际的外汇交易中，成本不仅会直接影响利率与汇率的关系，而且还能影响到各种市场参与者的行为动机，从而影响市场参与者的交易决策。②资本完全自由流动的假定与现实不符。事实上资本在国际间的流动不时会遭遇各国外汇管制的壁垒，即使在最发达国家，货币管理部门对于资金的转移也有某些限制条件。③抛补套利资金无限度保证供应的假设严重脱离实际。实际生活中从事抛补套利的资金绝对不可能无限度地保证供应，一方面因为与持有国内资产相比较，持有国外资产具有额外的风险，且风险随着套利资金的递增而加大；另一方面，套利活动本身存在着机会成本，出于资金的安全和保持一定流动性的需要，投资者一般不会把全部资金用于套利活动。④政治风险、差