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税。英国房地产联合会认为，在英国房地产市场投资困难重重，而且还要承担沉重的纳税义务，显然不利于房地产投资基金的发展。另一方面，专家们认为，如果政府只是将房地产投资基金引向社会住房，而社会住房的租金低且对住房转手交易有着严格的限制，那么想获得丰厚的回报是相当困难的。在英国，选择购房出租这种投资形式的投资者认为，资本通过信托投资升值的可能性并不比靠其资产获得收益（如出租房屋获得收益）更具吸引力。对于一个经营十多处房产的基金而言，要实现与购房出租相当的经营业绩，则需要进行经常性的买入和售出交易。这在一个流动性不是很强的英国房地产市场，其操作难度可想而知。只要英国房地产市场的流动性没有明显改善、税务政策没有大的改变，投资者就有理由认为，手中持有实实在在的房地产，靠稳定的租金在住房市场获得收益是更为明智的选择。因此，在英国住房市场，不断升高的利率以及对房地产市场回落在即的担忧并没有消除投资者对购房出租这种投资形式的热情。此外，据世界最大的房地产投资商德意志银行房地产公司2004年6月1日公布的一项市场调查显示，商用房地产租金上涨以及商用房地产收益率上扬成为英国房地产投资市场的主要支撑力量。

在商用房地产投资占主流的英国，投资住房房地产所带来的收益相比之下要微薄很多。这样，住房市场对于投资者而言缺乏足够的吸引力。因此，房地产投资基金从商用房地产市场扩展到住房市场缺乏相应的市场动力。

但可以预期，随着不动产信托投资在世界投资市场的不断扩张以及英国政府对相应政策（如税务政策）的调整，英国房地产市场流通环节的逐步顺畅，房地产投资基金成为英国住房市场投资主流应是情理之中的事情。

三、德国房地产投资信托

德国的房地产投资信托是投资信托公司通过其选定的保管银行发行投资信托证券，并将所收受的资金投资于房地产或其他特别财产，保管银行根据投资信托公司的指示负责现金及有价证券等特别财产的保管、信托收益分配、信托基金资产评价，以及房地产业务的监管工作（图5。7）。

图5。7　德国房地产投资信托的运作模式

为保护投资人的利益，投资公司法作了设置监督委员会、选定保管银行、银行固有财产与信托财产分别管理、投资范围限制等强制性规定。可以投资的房地产限于租赁居住及商业用房地产，以及符合该条件的在建工程（不超过信托财产价值的10％）和土地。德国房地产投资信托的特点，在于基金资产的运用业务与保管业务的分离。

第三节　亚洲的REITs

一、日本不动产投资信托

房地产投资信托在日本被称为“不动产投资信托”（J…REITs），简称“不动产投信”。日本在2000年11月修改了《投资信托及投资公司法》，允许投资信托所募集资金运用于房地产投资。投资人投资于J…REITs时，获得与股票类似的投资凭证（investment　certificates），可以在东京不动产投资信托市场（TSEREIT　market）进行交易。

1．REITs的主要类型

J…REITs可以分为公司型和契约型两种类型。根据是否有基金经理人参与，契约型REITs可以进一步划分为间接型和直接型两种类型。

（1）公司型REITs。

目前在日本上市交易的J…REITs均属这种类型，而且也是发展方向。目前，所有在东京J…REITs市场上市交易的J…REITs都采用这种类型。公司型J…REITs成立一个以运用投资人资金投资并管理房地产这一特殊目的公司，发行投资凭证募集投资者的资金，然后购买并管理房地产。从技术上说，这一特殊目的公司必须自己负责房地产的管理和经营，但是，实践中这一功能一般外包给第三方。公司型REITs的运作流程如下（见图5。8）。

图5。8　公司型REITs的运作流程

投资公司。投资公司是专门运用投资者的资金，拥有并管理房地产的特殊机构。与其他公司一样，投资公司有自己的董事会，并召开股东（投资者）大会。持有并管理房地产是此类投资公司的必要功能，也是它们的唯一法定业务。

投资者。投资者把资金委托给投资公司，换取投资凭证，并享有定期获取股利支付的权利。

东京证券交易所（Tokyo　Stock