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然而，风险分散有一个不利方面被忽视了：它把风险散布到了本来安全的市场领域。住房抵押贷款证券的交易遍及世界，把美国房地产泡沫造成的不动产抵押贷款风险传递给了外国银行和其他外国投资者，并因此促成了这场本应仅属于美国的经济萧条的全球化。

信用机构愿意为住房抵押贷款证券评级，这使得买家（他们认为！）可依据特定情境下的谨慎标准，去承担或大或小的风险。然而，他们也可以——事实上很多人也确实——购买一种保险——“信贷违约掉期”，抵御住房抵押贷款证券和其他投资产品价格的下跌。信贷违约掉期曾被认为降低了贷款者的风险，它容许更大的资金杠杆比例，因此也能取得更高比例的回报，同时风险却没有明显增加。而且信贷违约掉期本身被证券化了，于是遍布世界的很多机构都成为住房抵押贷款证券的保险人。此外，某些实体并没有想要投保的资产，而仅想投机于被信贷违约掉期保险的企业债务违约的可能性，信贷违约掉期证券化以后，就可能被这些实体买去。很快，信贷违约掉期的表面价值就攀升到了数以十万亿美元计的高度。这些信贷违约掉期及其发售者没有像保险公司那样受到监管，没有被要求保有准备金，已备其担保的债务发生违约时之需。事态的发展证明，在美国国际集团以其信贷违约掉期担保的债务大量违约的时候，其准备金数量不足以使其履行保险责任。

第二章　银行业危机（2）

信用评级机构和信贷违约掉期的发售者很难确定住房抵押贷款证券的价值。投资者对个人抵押担保的风险只掌握有限的信息，而且，在大规模次级贷款领域，人们的经验尚不充足，对次级抵押贷款违约风险的评估没有任何把握；这样一来，风险评估就只能是根据模型而非经验做出的。信用评级机构，像保险公司一样，只能主要依凭过往的经验来评估风险，而他们对于住房抵押贷款证券的如此有限的经验还是来自房价上涨的时期。包装并且出售住房抵押贷款证券的银行几乎没有动机去仔细评估为证券提供担保的抵押之风险，因为出售之后，违约风险就转移到了证券买受人那里。当然，潜在的买家有动机去评估该风险，但他们掌握的信息比卖家少。

由于银行业的资金杠杆比率很高，再加上它的资本构成中有大量价值难以评估的证券，因而房地产泡沫的破灭使银行资本缩水很多——但是难以量化，原因是价值评估的困难。银行不知道它们的资本净值缓冲垫已经变得多么微薄，因此也不知道在不触及破产风险的情况下还能贷出多少钱，因为，如我们所知，贷款者资本结构中的杠杆比率越高，其贷款风险也就越大。更加复杂之处在于，购买了信用违约掉期保险的那些银行还不知道自己面临的金融风险。

银行拥有的与抵押相关的资产和掉期保险的价值具有不确定性，再加上金额巨大的掉期保险责任，就使其贷款数额骤减——实际上，直到政府介入之前，是冻结了贷款。这就是“信贷紧缩”。信贷紧缩一方面造成了经济活力的迅速衰减，另一方面——由于经济活力的衰减和人们对经济活力在较近的未来时间里还会进一步衰减的预期——引发股市暴跌。它启动了我们目前身在其中的这个危险的经济漩涡。

一般来说，人们可以期待信贷紧缩的局面会得到自动矫正：虽然银行资本净值缓冲垫的萎缩造成了借贷资本的短缺，但这也会吸引新的资本进入银行业，并由此重建资本净值缓冲垫。但是，这一自动矫正过程能否实现取决于资本净值缓冲垫萎缩到什么程度，以及信贷紧缩是否已使经济受损如此严重，以致借贷需求已经下降。事实上，银行已经无法吸引到足够多的新的私人资本进入，来恢复其偿付能力了。

至少在美元失去其世界主要储备货币地位之前（美元是被其发行国银行和外国银行均持有的货币，而且被用作国际贸易主要结算货币），联邦政府基于其税收、借贷或货币发行权，几乎拥有无限的资本，而且政府也没有盈利甚或抵消成本以求生存的压力。政府官员起初认为信贷紧缩是某种恐慌的结果——银行不敢向外贷款，因为他们不知道自己的资本净值缓冲垫有多厚。如果情况确实是这样，那么政府通过从银行那里购买住房抵押贷款证券，就能够驱散恐慌并使贷款解冻。政府只须将其购买的证券持有到价值变明朗的时候即可；然后就可以卖出，收回其支付的价款。这就是2008年10月初通过的第一个紧急财政援助法案背后的考虑。

一家公司的困境到底是由货币非流动性还是由资不抵债造成的？市场的验证方法就是看其“冻结”资产的价格随时间