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“你体验过熊市时不想看行情的可怕感觉吗？你最得意的股票又下跌了6个百分点，或者干脆仍在停牌。现在许多人在利用一些稀奇古怪的工具—CATS①以及诸如此类的东西—这些人从来没有经历过股票市场的崩溃①。尽管目前市场的波动性已经相当大了，但是未来发生的事仍然会让大多数市场参与者大吃一惊”。

“我还记得1974年股市大跌60个百分点的那一天。我通过芝加哥的一家经纪公司下了单，是空单。随后，报价系统就崩溃了！他们的报价系统根本就处理不过来那么多报单。结果出现了200万美元的错账，对这家公司来说是史无前例的。许多事情都没有经受过考验。另一方面，就我们已经尝试过的范围看，我们的经济系统还勉强能经受得住。石油美元、纽约市财政危机、第三世界债务问题，还有……”

通货膨胀中的投资（1）

“过去可以平抑市场波动的因素现在都失效了。”斯坦哈特曾经说过，“资产组合保险、程序化交易、市场的国际化、机构投资的不断增加等把事情全弄糟了。一些专业的经纪商曾承担着做市的责任。现在他们的资本用来做市已经不够了。他们只能略微增加一点市场的流动性。”

“最糟糕的是经纪机构资本的增加速度跟不上市场上涨的速度，因此他们不能起到什么作用。随着对佣金管制的放开，大型经纪商正在逐渐放弃做市。”我指出这种情况与我们的期望相反：有理论认为机构投资者有稳定市场的作用。“根本没那回事，”斯坦哈特说，“他们做什么都是一哄而上。”

那么下一阶段股票市场会怎样发展？

不久前，斯坦哈特在哥伦比亚商学院讲道，目前股市上涨的两个主要原因是低利率和美国的整个工业基础的杠杆化。其结果是，由于杠杆收购和上市公司回购股份等因素而导致股票供给锐减；而在需求方面，公司普遍感到通过股票市场收购上市公司的股份比新建公司更便宜，从而导致股票需求大增。这些现象是美国股票市场的主导因素。只要这种情况没有改观，公司盈余以及其他因素都是无关紧要的。

一个新的主导因素是政府债务。“这将成为决定西方世界未来经济发展状况的关键因素”。斯坦哈特说，而且现在对政府债务的使用已经和10年或15年前大不相同了：“有不同的评价政府债务的道德标准。不过，不知在座各位是否能想象，6年前罗纳德·里根总统会允许出现财政赤字并保持6年之久，将政府债务①　翻了一番。他从小接受的道德观不允许他那样做，但是，他真的那样做了，而且这种做法还成了美国经济的重要组成部分。关于政府负债的争论牵涉到生活质量问题、第三世界、市政债务、借款消费（已经在消费支出中占到相当大的比重）—所有这一切已经深刻地改变了我们的生活方式。自1983年以来美国股市持续上涨，其中首当其冲的因素是负债手段的广泛应用。”

“世界范围内，政府负债在收入或资产中所占的比重都出现了大幅增长。这最终将导致世界经济的崩溃。这种情况不具有可持续性。政府最终将拒绝清偿这些债务，并将这些债务证券化，从而导致通货膨胀。”

斯坦哈特预测由于将发生新一轮的通货膨胀，美国股市正进入高风险时期。他指的是原油、纸张、化学品等许多商品价格的上涨。他还指出由于疲弱的美元将导致进口成本增加。1988年年初，他预测到年底之前通货膨胀率将翻一番，达到4％，而且事实确实如此。他预期当年美国经济增长速度将超过大多数人的预测，受益于强劲的消费和贸易平衡的改善；还预测美联储将紧缩货币，利率将走高，而长期政府债券的利率将上涨1~2个百分点—这些后来都成为了现实。为了以防万一，他调低了权益资产在投资组合中占的比重。

至于市场下一步怎么走，他预测，由于通货膨胀抬头，一直保持稳定的利率可能会上升—他补充说，也许现在正在上升。如果发生通货膨胀—这种情况很有可能发生—那么最初将导致公司利润增加，因为需求增加了，而消费者的收入将增加。如果通货膨胀是由需求引起的，那么生产钢铁、石油、铝以及类似基础产品的公司的利润将增加。不过随后，美联储会采取紧缩措施，经济开始冷却。

通货膨胀中的投资（2）

斯坦哈特说，他有一种感觉，市场可能不会有大的反应，因为可能产生市场影响的一些因素会在一定程度上相互抵消，例如通货膨胀的