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业经营优先收益权收入，造成偿还信托资金困难，房信集团承诺用其自有财产按期足额给付。由于校方原因学生公寓未能充分使用，高校（注：资金信托产品拟投入的房地产开发单位的合作单位）保证以校方经费补足”。另外，信托计划虽不保证最低收益，但是几乎无一例外地都有预期收益率，而且很多信托产品的预期收益率可精确到小数点后2至3位。如，北京商务中心区土地开发项目资金信托计划的预期收益率为4。8％，“三环新城”经济适用住房开发建设项目资金信托计划的预期收益率为4。5％。对于非专业知识的投资者来讲，极可能基于对“承诺保底”和“预期收益”的信赖作出投资决策——购买该信托产品。这便使上述法律规避行为影响了投资者的决策，实际上有可能构成信托机构的虚假陈述和欺诈。

3．房地产金融市场不发达

在成熟的房地产金融市场上，房地产开发和经营的融资不仅有债权融资和股权融资两种基本形式，而且在债权融资和股权融资一级市场以外，存在着发达的证券化二级市场。在这个二级市场上，各种金融创新产生了层出不穷的房地产金融工具，包括投资基金、信托证券、指数化证券等。正是通过各种投资者在房地产金融市场上对证券化金融资产的自主购买，二级市场把本来集中于房地产信贷机构的市场风险和信用风险有效地分散于整个金融市场的各种投资者。

然而，长期以来，我国房地产开发商的融资渠道单一，主要依靠银行贷款。直到“121号文件”颁布，房地产商才受到房贷紧缩的困扰，积极寻求新的融资渠道。因此，无论就房地产金融市场主体——资金供给方（投资者）和资金需求方（房地产开发商），还是就房地产金融市场本身来说，中国的房地产金融市场并未发展到适合房地产投资基金迅速发展的成熟阶段。

三、运作环境不完善

REITs的运作环境包括专业机构的运营管理和REITs的监管体制。专业性体现在对房地产、对投资信托以及对房地产投资信托的专业理论知识和对实际项目的判断、运营上。一个专业的房地产投资信托运营机构或专业人员通常有较强的房地产项目操作能力，对市场的嗅觉灵敏，能在恰当的时点对恰当的项目进行恰当的投资；同时这种专业机构或专业人员也是证券市场上的分析家。总之，REITs对其运营管理的要求还是相当高的。REITs的监管体制有三种方式：政府监管，自律管理，政府监管与自律管理两者结合。政府监管一般通过法律条文对REITs进行约束。如美国规定，房地产投资信托须有股东人数与持股份额方面的限制，以此来防止股份过于集中；其筹集资金的大部分须投向房地产方面的业务，75％以上的资产由房地产、抵押票据、现金和政府债券组成；至少有75％的毛收入来自租金、抵押收入和房地产销售所得等收入原则和资产原则。自律管理是通过证券交易委员会或行业协会对具体经营活动的各大证券交易所的管理。而大多数国家的监管体制都是政府监管与自律管理相辅相成，美国着重法律管理和行业自律，英国和日本也都是政府行政性监管与民间自律管理相结合。

房地产基金的成功运作，需要大量既懂房地产专业知识，又掌握投资银行业务、财务管理和相关法律法规的复合型人才，去制定有关的盈利模型、投资模型和利润模型，而现阶段国内能够符合这些条件的人才并不多，基金管理人员往往擅长单一的专业领域，很难适应大规模房产投资基金的经营运作，所以发展我国房地产投资基金迫切需要更多相关专业人才。没有专业化的房地产投资基金管理队伍，就不可能有房地产投资基金的规范发展和壮大。但在中国，同时懂得基金管理、投资银行和房地产管理的人才极度缺乏。对监管机构和潜在投资者来说，也根本无从考察其专业能力、实际操作能力和职业操守。

目前，中国银监会行使对房地产信托业务的政府监管职能。针对房地产投资信托业务，银监会已制定了《信托公司房地产信托业务管理暂行办法》（征求意见稿），此外，《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托业务管理办法》等信托业务管理规定均可对房地产信托业务有监管作用。2004年11月，中国信托业协会成立，标志着信托业有了自律管理的组织。总体来看，我国已初步具备房地产信托业务的监管体制，有了监管的组织体系，但由于房地产信托是新鲜事物、信托业协会成立时间短，政府监管还有许多法律条文上的空白，行业自律刚刚起步，还未见成效。

第三节　REITs发展