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祭纯粗柿慷己芨摺钡恼��珹级债券“有许多有利的投资特征”。投资级别债券中，最低的BBB级债券“目前”足够安全，但是“缺乏出色的投资特征”。［1］尽管对BBB级债券的评价略显负面，但是，整体而言，穆迪为投资级别债券的投资描述了光明的前景。

然而遗憾的是，从公司债券投资者的角度来看，最高级别的AAA级债券的信用质量不可能上升只可能下降。有时，持有人的债券质量下降，不过仍然属于投资级别。有时，持有人债券的信用质量一路下滑，最终被驱逐到垃圾债券中，成为“堕落天使”。少数情况下，AAA级债券能够维持评级，但是，无论如何它都不可能被提高评级。

公司债券购买者面临种种问题，IBM的债券就是一个明例。20世纪70年代末之前，IBM没有发行任何长期债券，因为在这之前，公司的现金绰绰有余。1979年秋，公司预计需要进行外部融资，于是发行了10亿美元债券，此次债券发行的规模创公司债券史上之最。IBM债券获得了AAA评级，而且投资者对其定价相当高，这导致其与美国国债之间的利差很低，而且投资者低估了赎回选择权和偿债基金等条款对发行人的价值。由于投资者高度重视IBM债券的“稀缺价值”，经赎回选择权调整后（option　adjusted），公司借款利率竟然低于美国国债利率。就信用评级而言，IBM债券只可能下降，不可能上升。28年后，IBM优先级债券的评级降至A级，辜负了评级机构最初对公司信用质量的评价以及投资者的热情与厚望。　txt小说上传分享

固定收益类别中的莠草（2）

20世纪六七十年代，当IBM公司高速发展、不断创造现金时，债券投资者没有机会向公司贷款。等到20世纪*十年代，公司需要大量现金时，投资者开始考虑向公司提供资金。事实上，随着公司不断成熟，外部融资需求增加，信用质量也逐渐下滑。

与IBM公司信用质量逐步下滑相比，有的公司信用质量急剧恶化。2002年4月初，通讯公司世通的优先级债券被穆迪评为A级，属于投资级别债券阵营。4月23日，由于世通公司面临企业客户需求减少以及会计问题的双重困扰，穆迪下调该公司债券评级至BBB级，仅比垃圾债券高一级。两周多后的5月9日，即在公司首席执行官伯纳德？埃贝斯辞职后不久，穆迪再次下调该公司债券至垃圾债券级别———BB级。据彭博社报道，世通公司因此臭名昭著，成为“历史上被调降至垃圾债券级别的最大债务人”。［2］

令世通公司债权人更感失望的时，公司的信用状况继续急速恶化。6月20日，穆迪将世通公司的优先级债券进一步下调至B级，表明公司的部分债务可能推迟支付利息。一周后，穆迪再次将公司债券下调至C级，认为其“高度投机”。到7月15日，公司230亿美元债券出现违约。最终，7月21日，世通公司申请破产，成为历史上最大的公司破产案，超过1　000亿美元的资产在法庭挂牌拍卖。

在短短不到三个月内，世通公司从一家信用评级为A、“有足够能力还本付息”的公司走上了破产之路，其债券持有人只能无奈地望着这起被穆迪描述为“创纪录的违约案”中数十亿美元的价值灰飞烟灭。［3］

在世通公司最后的日子里，其2008年5月到期、利率为的优先级债券价格从被穆迪下调评级之前的美元暴跌到公司破产时的美元。公司股东的状况更为糟糕。从穆迪下调评级之前到宣布破产日，公司股价从美元暴跌至14美分。如果分别从公司债券和股票的历史最高价位算起，股东的境况更为凄惨。2002年1月8日公司优先级债券达到美元的历史高位，到宣布破产日其价值缩水；1999年6月21日公司股价为美元，达历史高点，到公司破产日其价值缩水。

很明显，就单只证券而言，世通公司的破产给股票持有人带来的损失要比债券持有人大，这符合股票风险高于债券的道理。但是，与债券组合的持有人相比，股票组合的持有人能更快地从世通公司的破产中恢复元气。这种说法貌似自相矛盾，但是其原因是，一个由股票构成的组合能够很好地消化吸收个别证券的损失，因为组合中其他股票价格可能上涨两倍、三倍、四倍、甚至更多，不仅能弥补个别股票的损失，还能创造收益。而相比之下，高质量债券大幅升值的可能性微乎其微。在债券收益的负偏态分布中，左侧尾部会给债券持有人带来巨大损失。

上文中，IBM公司近三十年来偿债付息的